photo KoleksiSkripsiHeader.gif HP CS Kami 0852.25.88.77.47(AS), 0857.0.1111.632(IM3), email:IDTesis@gmail.com

FOKUS EKONOMI, APRIL 2004

HUBUNGAN ANTARA PELUANG INVESTASI DENGAN

ARUS KAS, KEBIJAKAN PENDANAAN DAN DIVIDEN

Oleh : Yeye Susilowati

STIE Stikubank Semarang

ABSTRAK

Teori kontrak mampu menjelaskan hubungan antara peluang investasi dengan kebijakan pendanaan dan dividen. Sedangkan komponen arus kas dapat digunakan untuk menilai kemampuan perusahaan untuk menghasilkan kas dan menilai peluang investasi. Terdapat kecenderungan yang nilainya sebesar asset in place lebih memilih pendanaan melalui hutang, sehingga leveragenya tinggi, sedangkan perusahaan yang nilainya lebih besar dari asset in place lebih memilih pendanaan dari sumber internal, sehingga leveragenya rendah.

Perusahaan yang kebijakan dividennya stabil cenderung membayar dividen kecil, karena bila terjadi kontraksi ekonomi masih mampu mempertahankan untuk membayar dividen. Kenaikan earning tidak otomatis menaikkan dividen. Kenaikan dividen hanya didasarkan pada kenaikan earning yang pesisten, sehingga dividen memiliki kandungan informasi persistensi earning.

Kata kunci :peluang investasi, asset in place, leverage, dividen

  1. PENDAHULUAN

Telaah literatur ini membahas penelitian-penelitian terdahulu tentang peluang investasi yang berhubungan dengan kebijakan pendanaan dan kebijakn dividen ditambah dengan arus kas dapat digunakan untuk menilai kemampuan perusahaan untuk menghasilkan kas dan menilai peluang investasi.

Investor yang menginvestasikan dana yang dimilikinya, seperti dalam bentuk saham bertujuan memaksimumkan kekayaan yang didapat dari dividen ataupun dari capital gain. Selain investor, pihak manajemen perusahaan juga berusaha memaksimumkan kesejahteraan shareholder (investor) melalui kewenagan yang diberikan dalam membuat keputusan baik berupa peluang investasi, pendanaan maupun dividen. Semua keputusan tersebut harus dibuat dengan hati-hati karena keputusan yang dibuat akan mempengaruhi nilai perusahaan.

Yuniningsih (2002), menyatakan manajer perusahaan dituntut harus dapat membuat keputusan sumber pendanaan yang tepat, baik yang berasal dari internal maupun eksternal. Hal tersebut disebabkan karena masing-masing sumber dana mempunyai konsekuensi dan karakteristik keuangan yang berbeda. Sumber dana yang berasal dari internal diperoleh dari laba ditahan dan depresiasi. Sumber dana yang berasal dari eksternal terdiri dari 2 kategori yaitu hutang dari kreditur atau penerbitan saham yang merupakan pembelanjaan sendiri. Bauran penggunaan antara modal sendiri dan hutang disebut dengan struktur modal perusahaan.

Myers (1984), Myers dan Majluf (1984), menyatakan bahwa perusahaan mempunyai kecenderungan untuk menentukan pemilihan sumber pendanaan yaitu dengan internal equity dahulu, Apabila internal equity dianggap tidak mencukupi baru menggunakan external finance. Penggunaan external finance sendiri pertama-tama menggunakan hutang, apabila hutang tidak mencukupi baru kemudian perusahaan menggunakan external equity. Internal equity yang diperoleh dari laba ditahan merupakan sumber pendanaan yang lebih baik dibandingkan hutang karena tidak mempunyai risiko, hutang merupakan sumber dana lebih baik dibandingkan penerbitan saham baru, meskipun keduanya mempunyai risiko, tetapi risiko hutang lebih kecil dibandingkan dengan penerbitan ekuitas baru.

Untuk meningkatkan nilai perusahaan maka perusahaan dituntut untuk tumbuh agar dapat memaksimumkan kekayaan para investor. Pertumbuhan tersebut dapat diwujudkan apabila perusahaan menggunakan peluang investasi sebaik-baiknya. Investasi perusahaan berhubungan dengan pendanaan perusahaan. Apabila investasi perusahaan tersebut sebagian besar didanai dari internal equity, maka hal tersebut akan mempengaruhi besarnya dividen yang akan dibagikan kepada pemegang saham. Semakin besar investasi yang dilakukan semakin berkurang dividen yang akan dibagikan. Sebaliknya bagi perusahaan yang cenderung menggunakan sumber dana dari luar untuk mendanai tambahan investasi akan membagikan dividen yang lebih besar.

Riyanto (1977), menyatakan bahwa setiap perusahaan selalu menginginkan adanya pertumbuhan bagi perusahaan disatu pihak dan juga dapat membayar dividen kepada para pemegang saham dilain pihak, tetapi tujuan tersebut selalu bertentangan. Hal tersebut disebabkan semakin tinggi tingkat dividen yang dibayarkan, semakin sedikit retained earning, dan sebagai akibatnya akan menghambat petumbuhan dalam pendapatan dan harga saham.

Dermawan (1997), juga menyatakan bahwa perusahaan dalam membuat keputusan pembagian dividen harus mempertimbangkan kelangsungan hidup dan pertumbuhan perusahaan. Laba yang diperoleh sebaiknya tidak dibagikan hanya untuk dividen karena sebagian harus disisihkan untuk diinvestasikan kembali. Sehubungan dengan kebijakan dividen terlihat adanya pihak-pihak yang saling bertentangan yaitu pemegang saham dengan dividen, kepentingan perusahaan dengan retained earning, disamping itu ada pemegang obligasi yang dapat mempengaruhi besarnya dividen kas yang dibagikan.

Surasni (1998), menyatakan bahwa investor yang yang tidak menyukai risiko mensyaratkan semakin tinggi risiko suatu perusahaan semakin tinggi keuntungan yang diinginkan. Dividen yang ada ditangan mempunyai nilai yang lebih tinggi dari capital gain dimasa yang akan datang. Dengan demikian investor yang menghindari risiko menuntut dividen yang tinggi. Dengan makin tingginya dividen yang dibagikan kepada pemegang saham mengakibatkan pendapatan yang diperoleh perusahaan makin banyak yang dialokasikan ke dividen dibandingkan ke laba ditahan. Laba ditahan yang rendah mengakibatkan kesempatan investasi menjadi berkurang. Disisi lain perusahaan dituntut untuk terus tumbuh maka perusahaan harus dapat melaksanakan ekspansi dengan melaksanakan investasi yang ada. Untuk dapat melaksanakan investasi tersebut, maka kekurangan dana investasi dari laba ditahan dapat dipenuhi dari external finance terutama dengan hutang dari para kreditur.

Dalam teori kontrak mampu menjelaskan hubungan antara peluang investasi dengan kebijakan pendanaan dan kebijakan dividen. Variabel baru yang dimasukkan dalam penelitian ini adalah cash flow. Karena ketiga kebijakan perusahaan tersebut selalu memiliki konsekuensi terhadap aliran kas, akibatnya keberhasilannya juga dapat ditunjukkan dari besar kecilnya aliran kas. Kemampuan perusahaan untuk menghasilkan kas dan peluang untuk investasi tentunya dapat dilihat dari laporan arus kas

II. PEMBAHASAN

  1. Hubungan antara Peluang Investasi dengan Kebijakan Perusahaan

Menurut Myers (1977) perusahaan merupakan gabungan antara asset in place dan opsi future investment. Pemilihan opsi-opsi investasi atau growth adalah bahwa nilainya tergantung pada kebijakan manajer untuk melakukan expenditure dimasa yang akan datang, sementara asset in place tidak mensyaratkan investasi (Kole, 1991). Kebijakan expenditure tersebut dipandang sebagai opsi growth. Dengan demikian pilihan growth mencakup proyek perluasan kapasitas, introduksi produk baru, akuisisi perusahaan, advertensi dan pemeliharaan serta penggantian aktiva yang ada.

Pengertian opsi growth yang digunakan adalah pengertian dalam arti luas, yaitu dalam pengertian fleksibilitas, artinya tidak dibatasi perusahaan kecil atau perusahaan besar, asalkan perusahaan tersebut memiliki peluang investasi. perusahaan yang persisten menguntungkan , pada umumnya memiliki posisi pasar yang dominan pada industrinya.

Ada hal yang lebih penting diperhatikan, bahwa ada perbedaan cross-sectional pilihan peluang investasi yang dihadapi perusahaan. Variasi tersebut didasarkan beberapa alasan, menurut Kester (1986), nilai opsi investasi tergantung pada (1) aktiva tertentu yang akan digunakan., (2) Chung dan Charoenwong (1991), investasi yang berbeda pada penciptaan barrier to entry, seperti menciptakan economic of scle, deferensisasi produk, loyalitas terhadap merk atau paten (3) disesuaikan dengan investasi fisik dan investasi sumber daya manusiannya, (4) Christie (1989), menyatakan bahwa peluang investasi ditentukan oleh line of business yang didasarkan pada keunggulan bersaing. Oleh karena itu setiap perusahaan berbeda, maka peluang investasi diharapkan berbeda secara cross sectional.

  1. Hubungan antara Peluang Investasi dengan Arus Kas

Laporan arus kas dapat menyediakan informasi tentang pertumbuhan perusahaan. Stephen dan Govindarajan (1994) menyatakan bahwa laporan arus kas dapat mencerminkan dispensable fund, distributable fund dan discretionary fund, yaitu kemampuan perusahaan untuk menyediakan dana untuk aktivitas rutin, untuk membayar bunga dan dividen dan untuk investasi dan hasil dari investasi yang telah dibuat. Semakin besar peluang investasi bagi perusahaan ditunjukkan dari kemampuan perusahaan untuk menyediakan dana baik secara internal maupun eksternal dan besarnya investasi yang dilakukan. Semakin persisten dan lancar arus kas keluar untuk investasi dan arus kas masuk dari pendapatan investasi, menunjukkan bahwa perusahaan tersebut dalam keadaan growth. Sebaliknya biala arus kas perusahaan terlalu besar keluar atau masuknya, menunjukkan bahwa perusahaan ada pada kondisi overinvestment atau underinvestment. Dari sini nampak bahwa laporan arus kas dengan mudah dapat digunakan untuk mengidentifikasi pertumbuhan perusahaan.

  1. Hubungan peluang investasi dengan kebijakan pendanaan (leverage)

Leverage merupakan kemampuan perusahaan untuk menunjukkan perubahan yang menonjol akibat dari perubahan lain yang kecil. Menurut Schall dan Haley (1983) leverage merupakan keberadaan biaya tetap diantara biaya-biaya yang terjadi di perusahaan. Leverage ini disebut leverage operasi. Leverage operasi mencerminkan pengaruh besarnya biaya tetap terhadap laba perusahaan. Dalam hal ini perubahan biaya tetap yang kecil akan mengakibatkan perubahan laba yang besar. Biaya tersebut misalnya; biaya administrasi, penyusutan, advertensi dan pajak yang besarnya tetap. Sedangkan leverage yang ditentukan oleh finansial disebut leverage finansial, yaitu perubahan biaya finansial (yang sifatnya tetap) yang lebih kecil akan mengakibatkan perubahan laba yang besar. Misalnya; biaya bunga, biaya pinjaman dan lain-lain yang berhubungan dengan hutang.. Dengan demikian sebagaimana dinyatakan oleh Levy dan Sarnat (1990) leverage finansial merupakan pendanaan hutang yang mengakibatkan beban tetap yang dapat mempengaruhi earning dan earning per share serta varian atau risiko.

Besar kecilnya leverage sangat tergantung pada kondisi ekonomi. Weston dan Brigham (1993) menyatakan bila kondisi ekonomi bagus sangat memungkinkan perusahaan dapat menutup cost of capital dari hutang, maka leverage yang tinggi akan lebih menguntungkan. Sedangkan pada kondisi kontraksi ekonomi, penggunaan leverage yang tinggi tentu merugikan. Dengan demikian bila retun on assets melebihi cost of debt, maka leverage menguntungkan dan semakin tinggi leverage factor maka akan semakin tinggi rate of return bagi pemegang saham biasa.

Bila leverage operasi dan leverage finansial digabung disebut total leverage, yaitu perubahan earning untuk pem,egang saham yang dipengaruhi oleh perubahan penjualan. Secara umum total leverage dihitung dengan membagi kontribusi margin dengan laba operasi dikurangi bunga.

Menurut Weston dan Brigham (1993) sikap manajemen dalam memilih pendanaan berhubungan dengan kontrol dan risiko, yaitu perusahaan yang sahamnya dimiliki oleh banyak orang yang jumlahnya kecil-kecil, cenderung memilih pendanaan dengan penerbitan saham baru karena risiko manajemen kecil. Hal ini terjadi karena kontrol pemegang saham kecil, akibatnya manajemen dominan. Sebaliknya bila perusahaan dimiliki oleh sedikit pemegang saham dengan jumlah yang besar-besar, maka kontrol pemilik kuat, akibatnya perusahaan ini lebih memilih pendanaan dengan hutang.

Sedangkan risiko secara umum oleh Levy dan Sarnat (1990) dibagi menjadi risiko operasi dan risiko finansial. Risiko operasi ditentukan oleh kondisi ekonomi dan risiko finansial ditentukan oleh leverage. Dalam hal ini leverage menyebabkan terjadinya risiko tambahan, tetapi juga menghasilkan return, sehingga leverage menyebabkan bertambahnya return dan risiko. Besarnya leverage harus ditentukan secara hati-hati, karena tidak hanya menghasilkan return yang tinggi, tetapi juga akan menambah risiko.

Peneliti-peneliti terdahulu yang mendukung bahwa perusahaan yang growth disertai dengan leverage yang rendah yaitu Smith dan Watts (1992) dalam penelitiannya yang berlevel anlisis industri, menyatakan bahwa perusahaan yang growth memiliki leverage yang rendah. Hasil ini didukung oleh Gaver dan Gaver (1993) dalam penelitiannya yang berlever analisis perusahaan, menyatakan bahwa perusahaan yang growth, memiliki leverage yang rendah.dan corporate investment akan tinggi dalam perusahaan yang menghadapi (1) biaya tranfer pajak yang mahal, (2) intensitas modal yang tinggi dan (3) pemilikan modal internal yang kecil. Namun demikian Lang et.al (1996) menemukan, bahwa leverage tidak mengurangi pertumbuhan bagi perusahaan yang terkenal memiliki peluang investasi yang baik. Tetapi leverage memiliki hubungan yang negatif dengan growth bagi perusahaan yang memiliki peluang investasi yang tidak dikenal oleh pasar modal atau tidak cukup bernilai untuk mengatasi pengaruh hutangnya.

  1. Hubungan Peluang Investasi dengan Kebijakan Dividen

Levy dan Sarnat (1990) berpendapat bahwa, perusahaan yang memiliki peluang investasi akan lebih memilih pendanaan internal daripada eksternal, karena pendanaan internal lebih murah. Akibatnya, kebijakan dividen lebih menekankan pada pembayaran dividen yang kecil. Menurut Schall dan Haley (1983) berpendapat bahwa, dalam jangka panjang perusahaan yang pertumbuhannya cepat memiliki dividend payout yang rendah atau bahkan tidak membayar dividen sama sekali.

Menurut Schall dan Haley (1983), terdapat dua kelompok aliran, aliran pasar tidak sempurna yang menyatakan bahwa kebijakan dividen adalah relevan, jenis ketidaksempurnaan meliputi biaya transaksi, biaya mendapatkan informasi dan bias pajak membuat kebijakan dividen menjadi penting, sedangkan aliran pasar sempurna menyatakan bahwa kebijakan dividen tidak relevan.

Salah satu cabang aliran ini menyatakan bahwa perusahaan akan lebih makmur bila dividen rendah dan pendanaan investasi berasal dari internal disbanding dengan kebijakan dividen besar dan pendanaan investasu dari eksternal dengan menjual saham baru. Penggunaan sumber-sumber internal berarti cost of equity capital lebih rendah dan rata-rata cost of capital lebih rendah. Implikasinya adalah cost of capital dan besarnya investasi akan tergantung pada jenis pendanaan modal yang tersedia. Dengan demikian perusahaan akan berinvestasi lebih besar jika tersedia dana internal dibandingkan dengan dana eksternal yang mahal.

Cabang yang kedua aliran ini berpendapat bahwa, perusahaan harus membayar dividen yang besar, walaupun untuk itu harus menjual saham yang baru. Hal ini didasarkan bahwa investor perlu dividen untuk tujuan konsumsi dan dividen yang besar berarti income bagi pemegang saham, sehingga mereka tidak perlu menjual saham dengan brokerage fee. Dalam hal ini, manajemen lebih cerdik dalam menjual saham (dalam memilih waktu untuk menjual saham), sehingga pemegang saham tidak menjual saham dengan underpriced. Pembayaran dividen yang besar berarti bahwa perusahaan benar.benar dapat menghasilkan return kas untuk pemegang saham. Dalam hal ini investor memandang dividen berisiko lebih rendah daripada capital gain, sehingga saham akan bernilai lebih bila income saham dalam bentuk dividen dan bukannya capital gain.

Teori pasar tidak sempurna menyatakan bahwa, keyakinan pembayaran dividen tinggi dan rendah, karena brokerage fee dan ketidaksempurnaan lainnya, perusahaan akan memperoleh keunggulan bila dividen stabil, sehingga pendanaan investasi secara internal lebih murah.

Teori pasar sempurna berawal dari pengujian Miller dan Modigliani (1956) yang menyatakan bahwa kebijakan dividen tidak relevan, dalam dunia yang tidak ada ketidaksempurnaan, selalu ada risiko dan ketidakpastian. Pendukung teori pasar sempurna menyatakan bahwa biaya transaksi tidak besar dan ketidaksempurnaan yang lain tidak bermasalah. Lebih lanjut, tidak perlu menstabilkan dividen untuk menyatakan image yang positip bagi investor, karena investor akan menilai perusahaan berdasarkan kesehatan finansial bukannya berdasarkan kebijakan dividen.

Schall dan Haley (1983), menyebutkan tipe pemegang saham terdiri atas pemegang saham yang berorientasi pada investasi dan pemegang saham yang berorientasi pada pendapatan rutin untuk konsumsi. Tipe pemegang saham yang berorientasi pada investasi lebih memilih kebijakan dividen yang kecil atau bahkan tidak membagi dividen, sehingga benefit yang diharapkan diperoleh dari capital gain. Sedangkan tipe pemegang saham yang berorientasi pada pendapat rutin menghendaki agar perusahaan selalu membayar dividen yang relatif pasti (clientele effect), yaitu perusahaan harus mampu membayar dividen. Pendapat ini sesuai dengan yang dinyatakan oleh Shim dan Siegel (1992) bahwa bagi tipe pemegang saham yang berorientasi pada investasi akan memilih perusahaan tidak membagi dividen bila perusahaan mampu menghasilkan return yang lebih besar dibandingkan return yang dihasilkan oleh pemegang saham dari peluang investasinya. Sebaliknya pemegang saham akan lebih memilih perusahaan untuk membagi seluruh earning menjadi dividen bila return yang diperoleh pemegang saham dari investasi alternatif lebih besar dari pada return yang dihasilkan perusahaan, sedangkan pada kenyataannya investor menghendaki agar perusahaan membayar dividen.

Dari pertimbangan diatas kebijakan dividen harus beerdasarkan pada (1) perusahaan harus mampu membayar dividen dengan jumlah yang relatif stabil, (2) kebijakan dividen harus memaksimumkan kesejahteraan pemegangsaham. Shim dan Siegel (1992) menyatakan, untuk menjaga kestabilan pembayaran dividen, kenaikan earning tidak otomatis dapat untuk menaikkan dividen. Bila earning sifatnya permanen baru dapat digunakan untuk menaikkan dividen. Dengan demikian terdapat lag antara kenaikan earning dengan kenaikan dividen. Disamping itu penurunan earning tidak mungkin diikuti dengan penurunan dividen, karena cara ini akan mengorbankan kepentingan pemegang saham yang berorientasi pada dividen untuk konsumsi.

Dari uraian diatas dapat ditunjukkan bahwa informasi dividen mencerminkan persistensi earning, sedangkan persistensi earning mencerminkan peluang pertumbuhan, sehingga informasi dividen mencerminkan peluang pertumbuhan perusahaan. Kesimpulan ini didukung oleh Marsh (1999) meneliti reaksi harga saham terhadap pengumuman dividen. Hasilnya menunjukkan bahwa ukuran kinerja perusahaan yang berorientasi pada value adalah kinerja saham dan dividen, sedangkan value bagi perusahaan merupakan persyaratan untuk pertumbuhan.

III. KESIMPULAN

Dari telaah literature ini mampu menjelaskan antara peluang investasi dengan arus kas, kebijakan pendanaan dan dividen. Terdapat kecenderungan perusahaan yang nilainya sebesar asset in place lebih memilih pendanaan melalui hutang, sehingga laveragenya tinggi. Sedangkan perusahaan yang nilainya lebih besar daripada asset in place lebih memilih pendanaan dari sumber internal, sehingga leveragenya rendah.

Perusahaan yang kebijakan dividennnya stabil cenderung membayar dividen kecil, karena bila terjadi kontraksi ekonomi masih mampu mempertahankan untuk membayar dividen. Kenaikan earning tidak otomatis menaikkan dividen. Kenaikan dividen hanya didasarkan pada kenaikan earning yang persisten, sehingga dividen memiliki kandungan informasi persistensi earning

Laporan arus kas dapat digunakan untuk menilai kemampuan perusahaan untuk menghasilkan kas, memisahkan investasi untuk capital maintenance dan investasi untuk growth. Dengan demikian laporan arus kas dapat digunakan untuk menilai peluang investasi perusahaan.

DAFTAR PUSTAKA

Brigham Eugene F, 1986, Fundamental of Financial Management, Chicago: The Dryden Press: 491 – 522

Brigham, Eugence F. and Louis C. Gapenski, 1994. Financial Management, Theory and Practice,Chicago: The Dryden Press: 883 – 913

Chung, K and Chareon Wong, 1991, "Investment option assets in place and the risk of stocks", Financial Management, 20: 21-33

Collins and Kothari, 1989, "An Analysisi of intertemporal and cross sectional determinant of earnings response coefficients"Journal of Accounting and Economics, N11: 143 – 181

Dermawan, E.S.,1997, " Faktor-faktor Penentu Kebijakan Pembayaran Dividen pada Perusahaah-perusahaan yang Go Publik di BEJ tahun 1994", Tesis S2, MSi, UGM

Gaver and Gaver, 1993, " Additional Evidence on The Association berween The Investment Opportunity Set and Corporate Financing, Dividend and Compensation Policy", Journal of Accounting and Economics, N11: 128 – 160

Kole,S. 1991, "An Investigation of The Building of Compensation"

Levy, Haim and Marshall Sarnat, 1990b,Capital Investment Financial Decisions, New York: Pentice Hall: 331 – 548

Livnat, Joshua and Paul Zarowin, 1994, "The Incremental Information Content of Cash Flow Component" Pp 231 – 252 in Financial Statement Analysis, edited by Ray Ball and S.P. Kothari, New York: McGraw-Hill, Inc:

Marsh, Doug G. 1999, "Making or Breaking Value"Management Aucland Mar; V46N2: 58 – 59

Myer, Stewart C., 1977, "Determinants of Corporate Borrowing", Journal of Financial Economics,No. 5, pp 147 – 175

Myers, Stewart C., 1984, "The Capital Structure Puzzle" Journal of Finance, No. 39, pp 575 – 592.

Myers S, and Majluf, 1984, Corporate Financing and Investment Decision When Firms Have Investment Investors Do Not Habe, Journal of Financial Economics, 13, p, 187 – 221

Riyanto,B., 1997, "Dasar-dasar Pembelanjaan Perusahaan", Edisis 4, BPFE, Yogyakarta

Schall, Lawrence D. and Charles W. Haley, 1983, Introduction to Financial Management, New York: McGraw-Hill: 365 – 386.

Shim, Jae K. and Joel G. Siegel, 1992, The Vest-Pocket SFO,New Jersey: Prentice-Hall,Inc: 553 – 559

Skinner,D.J., 1993, "the Investment Opportunity Set and Corporate Control",Journal of Accounting and Economics 16: 407 – 445

Stephen Ray G. and Vijay Govindarajan, 1994, "On Assessing a Firm’s Cash Generating Ability", Pp 253 – 268 in Financial Statement Analysis, edited bt Ray and S.P. Kothary Ball, New York: McGraw-Hill,Inc

Surasni, N.K., 1998, "Beberapa Variabel yang mempengaruhi Dividend Per Share pada Perusahaan-perusahaan Manufaktur yang Listed di BEJ", Tesis S2, MSi, UGM

Weston, J. Fled and Eugenece F. Brigham, 1993. Essential of Managerial Finance, Chicago: The Dryden Press: 419 – 439

Yuniningsih, 2002, Interdependensi antara Kebijakan Dividend Payout Ratio, Financial Leverage, dan Investasi pada Perusahaan Manufaktur uang Listed di BEJ, Tesis MSI (tidak dipublikasi), UGM

Tidak ada komentar: